Hedgingul pe pietele futures de marfuri

HEDGINGUL PE PIETELE FUTURES DE MARFURI

Utilizarea pietelor futures de marfuri pentru transferul riscului de pret este de larga audienta in economiile de piata unde institutia bursei functioneaza normal. Mai mult decat atat, activitatea de hedging fiind o componenta economic justificata a unui management performant, ea este chiar incurajata printr-o serie de reglementari bursiere. Acestea vizeaza, in principal, garantarea unor limite mai largi in luarea pozitiilor bursiere acoperitoare si a unor cerinte diminuate privind garantiile in marja, cu efect nemijlocit asupra costului asigurarii de risc. Aceste facilitati sunt acordate, conform reglementarilor americane, celor care intra in asa-numita categorie a hedgerilor bona-fide, respectiv care indeplinesc urmatoarele conditii esentiale:

1) Tranzactiile initiate sa fie motivate de posibila variatie a valorii:

activelor pe care persoana respectiva le poseda sau le produce, sau a oricaror active anticipate;

pasivelor prezente sau anticipate;

serviciilor furnizate, procurate sau ce vor fi oferite.

2) Vanzarea sau cumpararea pe piata futures sa se limiteze cantitativ dupa cum urmeaza:

a.)   vanzarea oricarei marfi cu livrare la termen nu trebuie sa depaseasca cantitativ:

cumpararea sau posesia la pret fix a aceleiasi marfi pe piata extrabursiera, de catre aceeasi persoana, sau

productia anticipata pe 12 luni si nevanduta a aceluiasi tip de marfa, de catre aceeasi persoana si cu conditia ca nici o astfel de pozitie, in orice contract futures, sa nu fie mentinuta in ultimele cinci zile de tranzactionare ale respectivului contract futures.

b.)   cumpararea oricarei marfi cu livrare la termen nu trebuie sa depaseasca cantitativ:

vanzarea la pret fix a aceleiasi marfi pe piata fizica, de catre aceeasi persoana

echivalentul cantitativ al vanzarilor la pret fix ale unui produs si subproduselor rezultate din prelucrarea lui, ale aceleiasi persoane

necesarul anticipat pe 12 luni si neangajat de marfuri pentru procesare sau cu alta utilizare productiva ale aceleiasi persoane, cu conditia ca astfel de tranzactii si pozitii sa nu depaseasca in ultimele cinci zile de tranzactionare ale oricarui contract futures, necesarul anticipat si neangajat.

Reglementarile contin si prevederi referitoare la cross-hedging. in acest sens calitatea de hedger bona-fide este conditionata de corelatia substantiala a fluctuatiilor de pret ale marfii fizice si a celei de referinta din contractul futures si de lichidarea pozitiilor futures cu cel putin cinci zile inaintea ultimei zile de tranzactii.

Nu ne-am propus aici o analiza a tuturor elementelor ce concura in prezent, pe diverse piete futures, la atractivitatea tot mai mare a acestora privind gestiunea riscurilor de pret. Cert este ca un numar impresionant de agenti economici, producatori, comercianti, importatori, exportatori apeleaza frecvent la aceasta alternativa de asigurare. Pentru a enumera numai cateva dintre obiectivele ce pot fi atinse, sa notam ca acoperirea de risc pe piata contractelor futures poate asigura:

hedgingul productiilor sezoniere anticipate, in special agricole;

hedgingul fluxurilor continue de productie din minerit si alte exploatari, din zootehnie si chiar din industriile prelucratoare;

hedgingul stocurilor de materii prime si produse rezultate;

hedgingul fluxurilor de aprovizionare sau desfacere angajate prin contracte la termen si neacoperite din punctul de vedere al riscului de pret;

asigurarea corelatiilor necesare intre pretul materiilor prime procesate si pretul de vanzare al produselor rezultate;

asigurarea rentabilitatii operatiilor comerciale legate, de exemplu a celor de import pentru reexport;

asigurarea profitabilitatii licitatiilor de export castigate, cand exista un decalaj temporal intre adjudecarea si onorarea contractului si riscul evolutiei nefavorabile a preturilor la materiile prime incorporate in produsul finit;

garantarea pe durate mai lungi de timp, a ofertelor de pret din cataloage sau a preturilor contractuale in domeniul constructiilor civile si industriale

Sa analizam in continuare cateva operatiuni de acoperire a riscului subliniind inca odata ca strategia de hedging este indicata doar atunci cand variatia preturilor la marfa fizica devanseaza oscilatia bazei. Aceasta situatie fiind prevalenta pe piata, rezultat confirmat de studiile empirice pe aceasta tema, putem afirma ca acoperirea de risc cu ajutorul contractelor futures marfare este, aproape fara exceptie, o metoda sigura de protectie.

1. Hedgingul productiei agricole anticipate

Acest caz acopera o categorie larga de producatori din sectorul agricol a caror productie se realizeaza o data pe an si al caror obiectiv consta in fixarea unui anumit pret, in avans, pentru o recolta estimata a fi obtinuta la o data viitoare. Garantia unui anumit pret de vanzare a recoltei creeaza certitudinea obtinerii unui anumit profit si posibilitatea planificarii bugetului de venituri si cheltuieli cu o marja de eroare mult mai mica.

Producatorii agricoli au mai multe posibilitati de a-si asigura nivelul de pret pentru recolta ce urmeaza:

1)gasirea unui cumparator dornic sa incheie un contract cu livrare viitoare la un pret prestabilit,

2)vanzarea unui numar corespunzator de contracte futures pe marfa respectiva, urmand ca recolta sa fie comercializata dupa recoltare, la pretul obtenabil. 3)vanzarea efectiva a cantitatilor recoltate prin bursa de marfuri in baza unor pozitii futures vanzatoare deschise cu cateva luni in avans. Cu toate ca si in acest caz se obtine certitudinea pretului de vanzare (la nivelul pretului de exercitare al contractului futures), situatia nu este similara primelor doua variante. Fermierul nu isi vinde productia din propriile spatii de depozitare, ci trebuie sa o transporte la depozitele agreate de bursa, ceea ce implica unele costuri suplimentare, logistica si timp. Nu trebuie omisa si problema lichiditatii pietii in perioada de livrare a contractului futures, nefiind exclusa, in anumite conditii, amanarea vanzarii efective pentru unele partizi de marfuri.

Varianta 2) este cea de hedging bursier si se realizeaza dupa cum urmeaza:

Sa presupunem ca la 1 iunie pretul futures pentru porumb cu livrare in luna decembrie este la CBOT de 250 ½ centi/bushel. Pe baza unei analize istorice a raportului intre preturile cash si futures efectuate de fermierul american, acesta stie ca pretul cash al porumbului la silozul local este in medie cu 15 centi sub pretul futures pentru decembrie in a doua jumatate a lunii octombrie, perioada in care el estimeaza recoltarea unei cantitati de 70000 bu. Presupunand ca aceasta corelatie istorica a preturilor cash/futures se va mentine, fermierul se asteapta in perioada de recoltare la un pret local de 235 ½ centi/bu. Considerand acest pret acceptabil, el va vinde in bursa 60000 bu, sau cu alte cuvinte, va lua o pozitie short pe 12 contracte futures (unitatea de tranzactie fiind de 5000 bu pe contract). Faptul ca nu vinde bursier intreaga recolta prognozata se explica prin aceea ca:

lasa o marja de pierdere din recolta pentru eventualitatea unor conditii climaterice nefavorabile;

decide sa lase neprotejata o mica parte din recolta pentru eventualitatea ca pretul la recoltare va fi mai ridicat decat cel estimat.

Sa presupunem ca la 15 octombrie el vinde efectiv la silozul local 65000 bu recolta finala la pretul de 224 c/bu, deci inferior celui scontat. Simultan insa el va compensa pozitia bursiera la pretul futures decembrie de, sa zicem, 237 c/bu. Astfel, asa cum se observa si in tabelul 1, pierderea de 11 ½ c/bu la vanzarea efectiva a recoltei (fata de pretul obiectiv), este compensata si devansata de cei 13 ½ c/bu profit la lichidarea pozitiei futures. In termeni de baza se observa ca reducerea acesteia cu doua puncte de baza aduce fermierului, ca rezultat net al hedgingului, si un anumit castig. Facand abstractie de comisioanele platite, tranzactia bursiera prin rezultatul ei financiar, asigura in final un pret rezultativ pentru fermier de 237 ½ c/bu (235 ½ pret obiectiv plus 2 c/bu variatia favorabila de baza). In lipsa acestei operatiuni bursiere, fermierul ar fi vandut recolta cu 224 c/bu.

Tabelul 8.1

Cu alte cuvinte tranzactia bursiera de hedging presupune efectuarea in bursa a 2 operatiuni de sens contrar, simetric opuse, care se coreleaza temporal cu operatiunile de pe piata fizica. Ele pot fi sintetizate dupa cum urmeaza:

a) la 1 iunie se adopta in bursa o pozitie vanzatoare (short) pe un numar de 12 contracte futures a 5.000 bu fiecare:

short 12 futures porumb decembrie 250,50

b) la 15 octombrie se compenseaza pozitia initiala cu una simetrica opusa:

long 12 futures porumb decembrie 237

Rezultatul financiar al compensarii se poate afla, ca si in cazul speculatiei la scadere, cu formula:

Pr = (F - Ft)QN

unde: F - pretul futures de exercitare;

Ft - pretul futures de lichidare la momentul t;

Q - cantitatea contractului futures;

N - numarul de contracte futures.

Deci: Pr = (250,50 - 237) x 5.000 x 12 = 810.000 c = 8100$

Pe piata fizica recolta se vinde la un pret cu 11,50 centi mai scazut, generand o pierdere de 6900$. Aceasta pierdere este acoperita integral de castigul bursier, rezultand chiar un profit net de 1200 $.

Putem remarca, de asemenea, ca profitul de 1200 $ raportat la pretul obiectiv al fermierului acopera si pierderea suferita de acesta la surplusul de recolta ramasa neprotejata, respectiv de 575 $ (5000 bu . 11 ½ c/bu).

Desigur ca evolutiile preturilor puteau fi si altele:

pretul porumbului putea sa creasca substantial, situatie in care fermierul nu ar fi beneficiat deoarece lichidarea pozitiei bursiere se face in pierdere. O posibilitate de a profita, intr-o anumita masura, de evolutia ascendenta a pretului, este devansarea lichidarii pozitiei futures, dar acest lucru trebuie realizat doar in baza unor informatii pertinente privind mentinerea tendintei ascendente a pretului pana la finalizarea tranzactiei de pe piata fizica;

evolutia raportului de preturi cash/futures in sensul largirii bazei, ceea ce ar fi produs fermierului o mica pierdere fara de obiectivul propus in luna iunie, dar in conditiile evitarii pierderii substantiale din declinul pretului cash.

2.Hedgigul aprovizionarii viitoare cu materii prime

In cazul aprovizionarii viitoare cu materii prime riscul producatorului consta in cresterea pretului. Acest risc se asigura printr-un hedging la crestere, adica o tranzactie bursiera constand din doua operatiuni de sens contrar, prima de cumparare si a doua de vanzare, a unui numar identic de contracte futures pe acelasi activ si cu aceeasi scadenta, dar la preturi futures diferite. Daca pretul activului (materia prima) creste, pretul futures creste si el iar tranzactia bursiera se incheie cu un castig. Acest castig va compensa in buna masura pierderea ce se inregistreaza la procurarea materiei prime la un pret mai ridicat.

Sa consideram urmatorul exemplu:

Un producator de ciocolata stabileste in data de 5 mai, ca va trebui sa se aprovizioneze in data de 5 iulie cu 60 t cacao, pe care ar trebui sa o cumpere cu maximum 1850 $/t astfel incat sa poata lucra cu profit. Datorita zvonurilor ca in intervalul de doua luni pretul la cacao ar putea sa creasca ca urmare a compromiterii unor plantatii din Brazilia, producatorul decide sa se protejeze impotriva acestui risc utilizand tranzactiile cu contracte futures pe cacao de la bursa din New York.

In aceeasi zi de 5 mai el ordona brokerului sau deschiderea unei pozitii cumparatoare de hedging pe un numar de 6 contracte futures (contractul fiind standardizat la 10 tone), cu scadenta in luna iulie, la pretul pietei. Presupunand ca pretul futures la care se perfecteaza operatiunea este de 1860 $/t, pozitia initiala poate fi sintetizata astfel:

long 6 futures cacao iulie 1860

In acest moment producatorul de ciocolata se poate considera asigurat de riscul cresterii pretului la cacao.

Sa presupunem ca acest risc se produce si in 5 iulie producatorul cumpara cacao la un pret cash de 2000 $/t.

Pierderea inregistrata va fi: (1850 - 2000)60 = - 9000 $

In aceeasi zi producatorul va cere brokerului compensarea (lichidarea) pozitiei cumparatoare initiale prin vanzarea a 6 contracte futures pe cacao cu scadenta in iulie, la pretul futures al pietei. Presupunand ca acest pret a fost de 2005 $/t, operatiunea se exprima astfel:

short 6 futures cacao iulie 2005

Rezultatul financiar al tranzactiei bursiere de hedging pe care producatorul il va regasi in contul sau de la broker (neluand in considerare comisioanele) se determina dupa cum urmeaza:

Pr = (Ft - F)QN = (2005 - 1860) x 10 x 6 = 8700$

Aceasta suma compenseaza in buna masura pierderea de 9000$ din aprovizionarea la un pret mai ridicat. Rezultatul hedgingului:

(-9000 + 8700 = -300 $) ne arata clar ca operatiunea a fost justificata.